Newsletter n° 14 : Analyse GVfM de la situation financière des fonds en euros à fin 2012

Good Value for Money a le plaisir de vous envoyer présentement sa 14ème newsletter. Good Value for Money vous apporte par la présente un éclairage sur la situation financière des fonds en euros à fin 2012, ainsi que sur l’évolution des politiques d’investissement des assureurs vie.

L’analyse réalisée par Good Value for Money porte sur les comptes de 28 assureurs vie pesant 1 240 Md€ d’encours fin 2012, soit environ 90 % du marché.

Les éléments figurant dans la présente newsletter peuvent être repris en totalité ou en partie, à la condition d’en citer la source : GoodValueforMoney.eu. 

« Chat échaudé craint l’eau froide » : l’expérience douloureuse de la restructuration de la dette grecque en 2011 a conduit les assureurs-vie à réduire volontairement leur exposition aux dettes souveraines des PIIGS de 7,7 % de leurs encours fin 2011 à 5,1 % fin 2012.

Afin de se prémunir vis-à-vis de la restructuration d’une dette souveraine de l’un des pays considérés comme étant les plus à risque dans la zone euro (à savoir : le Portugal, l’Irlande, l’Italie, la Grèce, l’Espagne), les assureurs-vie ont procédé à un ensemble d’opérations :

Les positions restantes fin 2011 sur la dette souveraine grecque ont été totalement liquidées ; celles-ci sont ainsi passées de 0,42 % des encours des fonds en euros fin 2011 à 0,00 % fin 2012. Dans l’hypothèse où il y aurait une nouvelle restructuration de la dette souveraine grecque en 2014, celle-ci n’aurait donc plus aucun impact sur les fonds en euros des assureurs-vie.

Le poids moyen des obligations souveraines portugaises est passé de 1,02 % des encours des fonds en euros fin 2011 à 0,62 % fin 2012. Sachant que les assureurs-vie ont stoppé leurs investissements sur les obligations d’Etat du Portugal, une éventuelle restructuration de cette dette en 2014 n’aurait donc qu’une incidence limitée ; elle pèserait tout au plus 10 ou 20 centimes et pourrait être absorbée sans souci par imputation sur la réserve de capitalisation.

Les deux pays sur lesquels les assureurs-vie ont encore des positions un peu significatives sont l’Espagne et l’Italie. Comme pour les autres dettes souveraines des PIIGS, on s’inscrit globalement dans un mouvement de baisse, la dette souveraine espagnole passant de 1,88 % des encours en euros fin 2011 à 1,36 % fin 2012 et l’italienne de 3,62 % à 2,66 %.

Au regard du risque systémique pour la zone euro (« explosion de la zone euro ») que poserait une hypothétique restructuration de la dette souveraine italienne, des réels efforts de réduction de leurs dépenses publiques réalisés par l’Italie et de l’opportunité offerte par les rendements servis sur la dette souveraine de l’Italie, certains assureurs-vie ont fait le choix de garder une part significative de leur exposition dessus (voire de la renforcer) :

AXA France Vie a ainsi monté son exposition de 3,06 Md€ fin 2011 (en valeur nette comptable) à 3,86 Md€ fin 2012.

De même, les Assurances du Crédit Mutuel (ACM) Vie ont fait évoluer leur position de 1,43 Md€ fin 2011 à 1,44 Md€ fin 2012.

Mutavie (filiale d’assurance-vie de la Macif) a également renforcé sa position de 0,25 Md€ fin 2011 à 0,36 Md€ fin 2012.

Concernant la dette souveraine espagnole, Good Value for Money n’a noté aucun renforcement de l’exposition d’un assureur-vie entre fin 2011 et fin 2012.

Lorsque ces opérations de restructuration ont conduit à réaliser des moins-values, celles-ci ont été imputées à la réserve de capitalisation. Aussi, le poids moyen de la réserve de capitalisation est resté stable à 1,07 % entre fin 2011 et fin 2012.

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In fine, plusieurs assureurs-vie sont confiants dans les dettes souveraines espagnole et italienne et gardent des positions significatives sur les PIIGS :

AXA France Vie maintient une allocation de 9,1 % de ses encours sur ces actifs.

Deux filiales d’assurance-vie de Covéa gardent des positions importantes : MMA Vie se situe à 6,5 % et GMF Vie à 5,2 %.

Groupama Gan Vie garde une exposition très significative sur l’Italie et l’Espagne. Si cette exposition est le résultat d’investissements passés, elle pourrait se révéler in fine profitable en termes de soutien aux rendements servis aux assurés.

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Le redressement des marchés actions en 2012 a permis de faire remonter les plus-values latentes non-obligataires dans les portefeuilles des assureurs-vie de 0,02 % en moyenne fin 2011 à 1,32 % fin 2012.

Afin de mesurer le vrai niveau de rendement en réserve au niveau des plus-values latentes dans les portefeuilles des assureurs-vie, Good Value for Money a écarté les investissements obligataires. Sauf exception, les assureurs-vie gardent en effet les obligations jusqu’à leur échéance. Notons également que dans l’hypothèse de la vente d’une obligation avant son échéance, l’éventuelle plus (ou moins) value réalisée n’est pas génératrice de rendement pour les assurés ; elle vient alimenter la réserve de capitalisation (qui appartient certes aux assurés, mais que l’assureur-vie peut gérer selon ses souhaits).

Les assureurs-vie ayant les plus forts niveaux de plus-values latentes (hors obligations) dans leur portefeuille de placement fin 2012 sont :

AXA France Vie avec 3,67 % de plus-value latentes,

Allianz Vie avec 2,49 % de plus-values latentes,

les trois principales filiales d’assurance-vie de Covéa, à savoir : GMF Vie avec 5,03 % de plus-values latentes, MMA Vie avec 4,07 %, MAAF Vie avec 2,38 %.

Soulignons toutefois que tous les investissements réalisés par un assureur-vie ne sont pas liquides et que les plus-values latentes peuvent ainsi revêtir un certain côté « théorique ». C’est notamment le cas lorsqu’un assureur-vie détient une partie du capital d’autres sociétés du groupe d’assurance auquel il appartient.

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La profession de l’assurance-vie a fait le choix de renforcer ses réserves de rendement en augmentant de 0,22 % sa provision pour participation aux excédents (PPE), qui est ainsi passée de 1,24 % fin 2011 à 1,46 % fin 2012.

Décriée par certains, plébiscitée par d’autres, la « fameuse » provision pour participation aux excédents (PPE) constitue un outil de lissage du rendement des fonds en euros des assureurs-vie :

Les détracteurs de la PPE invoquent le fait qu’un assuré puisse ne jamais récupérer la PPE qu’il a contribué à générer via son contrat.

Les défenseurs de la PPE soulignent son utilisé pour amortir les années difficiles en termes de rendement.

Situé à 22 centimes, le renforcement de la PPE des assureurs-vie en 2012 a été moindre qu’on aurait pu l’anticiper. En fait, la profession a fait le choix de consommer une partie du rendement de ses fonds en euros pour financer l’allègement de son exposition sur les dettes souveraines des PIIGS.

D’un point de vue pragmatique, Good Value for Money propose de prendre de la hauteur de vue et de regarder globalement la situation cumulée :

des plus-values latentes non-obligataires,

de la provision pour participation aux excédents (PPE),

de la réserve de capitalisation.

Cet indicateur global permet de réaliser les constats suivants :

Fin 2012, la richesse latente des fonds en euros est remontée à 3,85 %, soit environ une année de rendement.

Le principal contributeur a été la reconstitution de plus-values latentes non-obligataires pour 1,30 %. Le second contributeur a été le renforcement de 0,22 % de la PPE.

Annexe : Photographie des sociétés d’assurance-vie analysées

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Définition des notions techniques utilisées

Réserve de capitalisation

La réserve de capitalisation est une réserve alimentée par les assureurs vie avec les plus-values réalisées lors de la cession d’obligations, et ponctionnée symétriquement pour compenser les moins-values obligataires qui se sont concrétisées. Elle n’intègre pas les plus et moins-values latentes. Grâce à ce mécanisme, les plus et moins-values obligataires, lors de leur réalisation, n’affectent pas le rendement et la participation aux bénéfices (alimentés en revanche par les coupons et intérêts dégagés sur ces mêmes obligations), ce qui permet aux assureurs d’amortir les éventuelles évolutions de taux d’intérêt et de stabiliser le rendement de la poche obligataire de leur fonds en euros.

Participation aux bénéfices (PB)

Toute compagnie d’assurance-vie est tenue de reverser à ses assurés un minimum

de 90 % de ses bénéfices techniques

et de 85 % de ses bénéfices financiers,

en vertu de la règle imposée par le Code des assurances depuis la loi du 17 décembre 1966 sur la participation aux excédents.

Cette rémunération, qui s’ajoute au taux minimum garanti, peut être reversée aux assurés :

soit sous forme de PB immédiate au titre de l’exercice qui vient de s’écouler,

soit via une alimentation de la provision pour participation aux excédents (PPE).

Les règles de participation aux bénéfices s’appréhendent globalement au niveau de chaque compagnie, ce qui explique qu’un assureur peut, en toute légalité, servir des taux de rendement différents à deux assurés investis sur un même fonds en euros. Le contrat d’assurance précise en général les modalités d’affectation de la PB.

Le rendement garanti et la PB constituent le taux de rendement servi à l’assuré (avant déduction des frais et des prélèvements sociaux), et font partie des éléments que l’assureur a l’obligation de communiquer chaque année au souscripteur / adhérent (pour les contrats de plus de 2 000 euros d’encours).

Provision pour participation aux excédents (PPE)

Les assureurs ne sont pas obligés de distribuer immédiatement la participation aux bénéfices (PB) prévue par la législation, ils ont 8 ans pour le faire. La partie non distribuée de la PB vient alimenter un compte de provision, appelé provision pour participation aux excédents. Très souple d’utilisation, la PPE est la véritable variable d’ajustement des taux de rendement, car elle permet de lisser dans le temps les taux de rémunération servis aux assurés au titre des contrats et fonds en euros. La PPE appartient aux assurés mais c’est un bien collectif (il n’est pas possible de réclamer sa quote-part de PPE lorsque l’on rachète son contrat).

Provision pour dépréciation durable (PDD)

La provision pour dépréciation durable est constituée si la valeur de marché d’un actif admis en représentation des engagements des assurés (action ou obligation) est inférieure à sa valeur au bilan, et si cette situation de moins-value latente est considérée comme durable. La PDD est calculée ligne à ligne, c'est-à-dire pour chaque titre.

La règle est de constituer une PDD si un actif baisse de plus de 20 % (30 % en période de forte volatilité des marchés) pendant au moins 6 mois. Lorsque les titres en question regagnent de la valeur, l’assureur peut procéder à une reprise de PDD.

Provision pour risque d’exigibilité (PRE)

La PRE est constituée si, après calcul de la PDD, la valeur de réalisation de l’ensemble des actifs non obligataires du portefeuille d’actifs de l’assureur (actions, immobilier, OPCVM…) est globalement inférieure à la valeur inscrite au bilan, ce qui correspond à une situation de moins-value nette globale. C’est une façon pour l’assureur de provisionner un éventuel risque de liquidité qu’occasionnerait la vente d’actifs à perte. La PRE peut être passée à 100 % à la fin de l’exercice, ou lissée sur 3 à 8 ans, sur décision de l’ACP. Elle peut être reprise l’année suivante si les conditions le justifient.